惨烈的股价结构调整与错杀股的投资机会
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《惨烈的股价结构调整与错杀股的投资机会》
2006年11月21日
《股市新发展时期的基本投资策略》
2006年10月10日
《金秋9月,挖掘二线优势股》
2006年9月1日
《大盘进入新一轮调整阶段》
2006年7月14日
《在优势企业中寻找tenbaggers》
2006年6月20日
《分享成长―二季度投资策略》
2006年4月5日
《贪婪地持有股市"稀缺筹码"》
2006年3月2日
《多年以后我们需要俯视今天的低点》
2005年7月4日
r
年度策略
中国:经济的黄金岁月,股市的花样年华
分析师:投资策略组
仇彦英 徐炜 苏慧
021-58824282-816
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联系人:
郭静
010-84533151-883
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投资难免风险 吉人自有天相 请阅读最后一页重要免责申明
从历史看,一轮典型的牛市都需要经过"财富转移","狂热",
价格上涨趋缓,资金回抽等四个完整的阶段.结合我国股市当
前的状况,我们判断,A股市场正运行在财富转移的初期,仍
处于理性繁荣阶段,我们称之为股市的花样年华.
从理性预期的角度,我们判断明年沪深300的上涨空间会达到
30%,那么其指数会达到2300点左右,相应的上证指数的高
点会达到2700点上下.对于市场来讲,往往是不理性的,考
虑到新股的因素,上证指数提前在2007年到达3000点的可能
性很大.
在市场运行的整体趋势明确的情况下,我们建议关注的风险
有:一是规范与监管,二是紧缩流动性的政策与利率提高的可
能.
中国经济未来最大的变化是经济增长模式的变化,将逐步由出
口,固定资产投资依赖的增长模式,向消费和服务业倾斜.在
这种倾斜的过程中,经济的结构性调整和行业的结构性增长将
是发展的主线,因此,我们要寻找其中最能够分享宏观经济增
长的成果的行业与企业.
对于2008年之前的股市,我们不得不始终关注北京奥运给我
们带来的投资机会.各国奥运的经验告诉我们,奥运将伴随股
市的强势上涨,同时对房地产,旅游,商业和民族品牌企业的
发展带来最好的机会.
我们认为,我国整个工业行业的利润高增长趋势能够维持,但
结构性的变化使得不同行业的利润增长更加和谐,说明更多的
行业将在明年具有较好的增长.按照这种判断,今年较为实用,
有效的趋势投资策略,将在明年变得不太适用,而选择行业中
真正具有持续增长优势的企业将变得比行业更为重要.
在我们的股市上,忙碌着两种类型的投资者:"猎人"与"农
夫".从农夫的角度,我们选择能够从平凡走向伟大的企业,
作为天相金股,包括中信证券,中国国航,福耀玻璃,万科,
中集集团,青岛海尔,柳工,宝钢股份,中兴通讯,招商银行.
从猎人的角度,我们选择近两年业绩具有明显改善或增长的股
票,作为猎人出击型品种,包括:南山铝业,云铝股份,五粮
液,苏宁电器,晋西车轴,中捷股份,第一食品,新钢钒,中
牧股份,赣南果业.
文章最后列出不同行业分析师对行业的评级和重点公司的推
荐简况.
报告日期:2006年12月07日
1
公司研究/调研报告
投资难免风险 吉人自有天相
策略报告
目录
前言......................................................................................................................................................................................3
1 股市的花样年华...........................................................................................................................................................5
1.1 牛市的基本规律...................................................................................................................................................5
1.2 我国股市处于牛市的花样年华...........................................................................................................................6
1.2.1 持续多年的经济增长:令人振奋的经济增长率.......................................................................................6
1.2.2 存在价格上涨的潜在动因:估值合理或者较历史偏低...........................................................................7
1.2.3 新元素的出现:奥运经济...........................................................................................................................7
1.2.4 新范式的出现:股改与汇改.......................................................................................................................8
1.2.5 新投资者加入...............................................................................................................................................9
1.3 对2007年行情趋势的基本判断.......................................................................................................................10
2 中国经济的再平衡与结构性机会.............................................................................................................................11
2.1 固定资产投资:平稳中有回落,结构性变化明显.........................................................................................12
2.2 出口结构向高附加值转移.................................................................................................................................14
2.3 提升消费需求,转变经济增长模式.................................................................................................................16
3 北京奥运与股市投资下的策略.................................................................................................................................17
3.1 奥运会对投资的带动作用.................................................................................................................................18
3.2 奥运会对就业的拉动作用.................................................................................................................................18
3.3 奥运会对相关产业的影响.................................................................................................................................18
3.3.1 房地产业.....................................................................................................................................................18
3.3.2 旅游业,酒店业,商业零售业.................................................................................................................20
3.4 奥运与股市.........................................................................................................................................................20
4 行业与基本投资策略.................................................................................................................................................21
4.1 行业趋势:从两极分化走向和谐.....................................................................................................................21
4.2 基本投资策略:猎人与农夫.............................................................................................................................23
4.3 天相2007年10大"农夫式"金股与10大"猎人型"品种.......................................................................25
4.4 主要行业与投资策略.........................................................................................................................................25
4.4.1 金融:买入.................................................................................................................................................25
4.4.2 房地产:增持.............................................................................................................................................26
4.4.3 机械:增持.................................................................................................................................................26
4.4.4 电力设备:中性.........................................................................................................................................27
4.4.5 商业消费:增持.........................................................................................................................................27
4.4.6 食品-黄酒行业:买入...............................................................................................................................28
4.4.7 农业—渔业:买入.....................................................................................................................................28
4.4.8 航空:增持.................................................................................................................................................29
4.4.9 机场:增持.................................................................................................................................................29
4.4.10 汽车:增持.................................................................................................................................................29
4.4.11 钢铁:增持.................................................................................................................................................29
4.4.12 通信:增持.................................................................................................................................................30
4.4.13 有色金属:中性.........................................................................................................................................30
2
公司研究/调研报告
投资难免风险 吉人自有天相
策略报告
图表目录
图:
图 1 上证指数走势与天相策略报告的比照....................................................................................................................4
图 2 上证指数,GDP增长比较.......................................................................................................................................6
图 3 我国股市的PE走势.................................................................................................................................................7
图 4 经济增长与上市公司的业绩比较............................................................................................................................7
图 5 日韩两国升值与其股市走势....................................................................................................................................9
图 6 人民币升值与上证指数走势....................................................................................................................................9
图 7 货币流动性与股市走势..........................................................................................................................................10
图 8 不同股市的比较......................................................................................................................................................10
图 9 固定资产投资的增长变化......................................................................................................................................12
图 10 钢铁,石化等行业的固定资产投资增长............................................................................................................13
图 11 上游资源开采类,消费和设备制造业的固定资产投资增长............................................................................13
图 12 受益于产业政策的行业投资增长........................................................................................................................13
图 13 进出口的增长趋势................................................................................................................................................14
图 14 不同产品的出口增长率........................................................................................................................................15
图 15 社会消费稳步增长,居民消费下滑....................................................................................................................16
图 16 城镇家庭的消费支出结构(左图) .........................................................................................................................17
图 17 农村家庭的消费支出结构(右图) .........................................................................................................................17
图 18 汉城奥运会前后房屋价格指数情况....................................................................................................................19
图 19 悉尼奥运会前后房屋价格指数情况....................................................................................................................19
图 20 韩国KOSPI指数年收益率..................................................................................................................................20
图 21 美国股票市场指数................................................................................................................................................20
图 22 2006年一季度不同行业的利润增长状况...........................................................................................................22
图 23 1-10月份不同行业的利润增长状况....................................................................................................................22
图 24 2005年度天相行业利润增长率...........................................................................................................................22
图 25 2006年三季度天相行业利润增长率...................................................................................................................22
表:
表 1 牛市的基典型特征....................................................................................................................................................5
表 2 奥运前后举办国股市的表现....................................................................................................................................8
表 3 沪深300指数的一致预期......................................................................................................................................11
表 4 宏观经济指标预测..................................................................................................................................................11
表 5 北京奥运的年度投资分布......................................................................................................................................18
表 6 北京奥运对就业的拉动..........................................................................................................................................18
表 7 天相行业评级与重点公司......................................................................................................................................31
3
公司研究/调研报告
投资难免风险 吉人自有天相
策略报告
前言
2006 年的股市让投资者获利颇丰,在"股改"和"汇改"的"双改"驱动下,A
股成为全球最引人瞩目的市场,从1月5日到11月24日,上证指数,深证综指,沪
深 300 的上涨幅度分别达到 73.66%,65.36%和 73.84%.这验证了我们在 2006 年 1
月份的策略报告中提出的观点.
我们认为,在"双改"奠定的基本制度支持下,上市公司的质量出现了全面提升,
这种提升得益于两个方面,一是上市公司内生式的治理结构完善和业绩的释放,这与
我国上市公司长期存在的利润"漏出"现象形成鲜明对比;二是上市公司的外延式扩
张,包括资产注入,整体上市等资本运作手段的运用,起到快速提升上市公司业绩的
效果.
同时,随着中国银行,工商银行,大秦铁路,中国国航等优质大盘股的发行上市,
使得A股市场的行业与上市公司结构趋于合理,由此带来的变化是股市更能够反映宏
观经济与行业经济的基本运行态势,从而发挥其经济"晴雨表"的作用.
在上述多种因素的作用下,我们看到持续下滑的上市公司业绩在三季度出现了大
幅度增长,净利润同比增长率达到 21%,全年的加权每股收益预期可以达到 0.30 元
以上,该数字只有在我国股市的初期(1992,1993,1994 年)出现过,而当时的上
市公司数量极少.
经历了多年的经济增长,我国居民财富得到很大积累,反映为居民储蓄规模的持
续增加,截至今年11月份,居民储蓄额已超过15万亿元人民币;同时,在低利率的
市场环境下,货币的流动性十分充足,表现为M1,M2的高增长率,以及在人民币升
值的背景下带来的国际热钱的持续流入.在这种情况下,流动性过剩必然推动投资品
资产价格的上涨,表现为房地产市场,债券市场,股票市场都处于价格较为坚挺的状
态,并呈现进一步走强的趋势.
那么,对于A股市场来讲,既有上市公司业绩改善带来的投资价值驱动,又有旺
盛投资资金的需求支持,我们可以充满信心地认为我国股市已经进入持续时期较长的
一轮牛市的周期中.
2006年,我们天相是市场上最坚定的牛市论者.在2005年6月份,我们旗帜鲜
明地喊出《多年以后我们需要俯视今天地低点》的市场转折宣言;今年年初,在市场
认为我国A股市场将受制于美国,香港等市场的走势时,我们指出我国A股将成为全
球最引人瞩目的市场,从截至目前的走势比较看,这种预言成为现实;针对市场的特
征,在3月份,我们提出《贪婪地持有股市稀缺筹码》的基本投资策略,市场已经证
明这是今年最简单,最高效的投资;随着股市的发展,我们在8月初,9月中旬,先
后多次指出大盘价值股的春天已经开始,并明确指出上证指数将在创出年内新高,事
实上这个时期敢于看多的机构并不多;在10月初,我们在四季度策略报告中更加明
确地指出,大盘将在11月份进入加速上涨期.如果客户在密切关注我们的报告,还
会发现,即使对于7月份上证指数的下跌空间和调整时间,我们都提前一个月左右给
出了准确预测.
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公司研究/调研报告
投资难免风险 吉人自有天相
策略报告
图 1 上证指数走势与天相策略报告的比照
资料来源:天相系统 天相整理
对于 2007 年的股市,市场继续看涨的基本预期已经没有太多分歧.按照明年上
市公司整体业绩将增长 20%的基本预测,我们认为上证指数将会达到 2700 点左右.
当然,如果考虑明年发行上市的大盘股对指数的影响,上证指数可以看的更高一些.
我们要寻找的是,明年的投资机会在哪里 2006年股市的投资机会更集中在行业
趋势,遵循趋势投资是简明有效的投资策略,其背后的依据是上下游的不同行业在两
极分化的盈利结构下,存在着趋势发展上的明显轨迹,如上游行业在大宗商品价格的
持续上涨下取得了超常的利润增长,中下游行业则在应对成本的压力下逐步出现经营
好转的趋势改变,大宗商品价格的回落预期则强化了这种趋势,于是为遵循价格的趋
势投资提供了简单而有效的投资依据.2007 年,上下游行业之间的这种盈利结构无
疑将发生新的改变,我们认为不同行业之间的盈利结构将趋于新的平衡,意味着大部
分行业都能够分享宏观经济的平稳增长带来的机会,由此给我们的股票投资带来的难
题是要寻找最能够从中受益的行业与上市公司.我们认为,在新的平衡体系下,按照
行业进行配置的意义或者效果将很难取得显着的投资收益,由此我们提出建立优势企
业组合的基本策略,这些优势企业都来自于增长预期更为稳定的行业;同时,从企业
基本价值的角度来认识中小型上市公司将能够让我们把握获得超额收益的机会,如并
购价值.
在牛市的市场氛围中,主题投资是不可或缺的,否则市场将失去激情.我们认为,
可以预期到的最重要的主题投资就是北京奥运概念,由此带动商业,旅游,消费品牌,
信息,地产等多个直接或相关行业的活跃.
我们注意到,我国的很多品牌产品,而不是OEM式的产品,开始走向国际市场,
如机械,家电,汽车,钢铁等,意味着一些行业的优势企业将分享世界经济带来的巨
大市场,我们可以毫不怀疑我国企业的国际化正在开始;同时,在我国国力增强和企
业竞争力的提升支持下,我国产品正在从国际市场上的"地摊"走向"货价",意味
着股市将能够给我们带来在未来实现10倍,百倍收益的股票,正如中集集团,振华
1000
1200
1400
1600
1800
2000
2200
06-01 06-02 06-03 06-04 06-05 06-06 06-07 06-08 06-09 06-10 06-11
1.4《掘出新年第一桶
金》,预期A股市场将
在2006年成为国际股
市中最引人瞩目的市
场
3.2《贪婪的持有股市稀
缺筹码》,指出我国股市
正在进入一个可供投资的
筹码变得稀缺的时代
6.1《超越梦想―对未
来股市趋势的几点认识
》提出我国股市正在进
入成立以来最好的时
期,到2008年上证指数
可以站在3000点之上
7.14《大盘进入新一
轮调整阶段》,指出
1550点是大盘下跌的
底线
8.1《在混沌中寻
找有序》,首次提
出大盘价值股投资
机会的来临,并在
9.18再次指出《大
盘价值股的春天》
10.9《股市新发
展时期的基本策
略》,指出股市
将在11月进入加
速上涨期
11.20《惨烈的结构
调整与错杀股的机会
》,指出市场估值结
构调整已基本合理,
错杀股中存在显著投
资机会
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公司研究/调研报告
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港机,因此,我们也提出国际化的主题概念.当然,这一主题不够鲜明,需要进行投
资挖掘,但我们可以作为长期投资的一个基本方向.
总结起来,2007年的投资机会要相对2006年来得困难,它更取决于不同投资者
的投资理念和对风险/收益的基本偏好.对于意在分享股市成长的基本收益的投资者
来讲,建立增长预期较为稳定的股票组合应该是比较稳妥的投资策略.
在本报告中,我们将从典型牛市的基本特征分析入手,来进一步对行情的趋势进
行分析;针对我国经济增长中的结构变化,我们希望发现更好的投资机会;同时根据
未来市场的运行特征,我们将给出基本的投资策略.
1 股市的花样年华
1.1 牛市的基本规律
所谓牛市,实质是对资产价格的重新定价.在历史上,无论是日本股市80年代
的狂热,还是美国90年代对新经济的投资狂潮,都以资产的重新定价为诱因,从而
推动股市价格的持续上涨.但资产价格在不受约束时,往往会出现持续快速增长,从
而带来价格泡沫,为未来经济的发展留下隐患,如美国上世纪30年代的经济萧条和
90年代日本长达10年的经济通缩.对此,金德尔伯格(Charles Kindleberger)在
《疯狂,恐慌与崩溃》,席勒(Robert J. Shiller)在《非理性繁荣》,约翰.卡尔弗
利(John P.Calverley)在《从股市到楼市的繁荣幻象》中都有研究.
从历史看,一轮典型的牛市都需要经过"财富转移","狂热",价格上涨趋缓,
资金回抽等四个完整的阶段.有时在经济衰退或者其它负面因素影响下,市场还要经
历恐慌性的抛售阶段.在经历了典型的一轮周期后,经过持续的市场信心重建,市场
再逐步进入新的牛市周期.
虽然,历史一再告诉我们,资产价格在过度炒高后,总有回落的一天,许多人也
在警告泡沫的出现与危害,但市场仍然延续着固有的规律.我们认为,这种规律是受
制于多种因素的,既有宏观经济,金融行为,又有极度投机等复杂的影响,因此,这
种基本的牛市模式仍然会在各国的市场上上演.当然,在不同的国家,其调控政策,
行政指令都对市场的基本走势有一定影响,但这些行为只会拉长或延缓周期,而很难
改变其基本规律.
对投资者来讲,通过鉴别牛市来分享资产价格的上涨收益,通过识别泡沫来规避
破灭的经济损失,是投资中至关重要的.在此,我们根据各国牛市的基本规律,给出
牛市的典型特征,这对于我们的投资具有鲜明的指导意义.
在表1中,我们列出牛市的典型特征,这可以作为我们判断股市趋势的基本标准.
下表所列的牛市典型特征,基本是有史以来各主要市场的共同特点,同时,这些
特征对于房地产市场也十分有效.
表 1 牛市的典型特征
持续多年的经济增长:令人振奋的经济增长率
存在价格上涨的潜在动因:估值合理或者较历史偏低
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新元素的出现:如美国90年代的新经济,澳大利亚新移民对房地产价格的推
动,当前中国则是消费升级,城镇化,奥运经济等.
新范式出现:现在发生的事情与历史完全不同(容易让人忘记过去),如当前
的股改带来的股市新变化
新投资者加入:受资产价格的持续上涨吸引,从未或消极投资的参与者,开始
进入这个市场
市场流动性充足:宽松的货币政策(低利率)体现为货币供给的快速增长,居
民储蓄率开始下降;同时消费物价上涨温和
汇率保持坚挺:资金被资产价格的增长和经济的繁荣景象所吸引,大量流入
资料来源:天相整理
1.2 我国股市处于牛市的花样年华
对于牛市,我们无法给予清晰的阶段划分,一般从财富转移到狂热需要的时间较
短,从涨势趋缓到资金回抽需要的时间相对较长.结合我国股市当前的状况,我们可
以判断,A股市场正运行在财富转移的初期,仍处于理性繁荣阶段,可以理解为牛市
的第一个阶段,我们称之为股市的花样年华.在上市公司业绩持续增长的支持下,这
一阶段将能够持续到2007年.一旦股市的财富效应在公众,媒体的高度渲染下,2008
年有可能走向狂热.这时,也许是应该引起我们警觉的时候.我们希望我国股市能够
维持与上市公司业绩较为一致的上涨幅度,不要出现过度投机而带来泡沫,从而能够
形成更长时期的牛市.
接下来,我们将依据牛市的典型特征,对我国股市进行具体分析.
1.2.1 持续多年的经济增长:令人振奋的经济增长率
从 2001 年开始,我国 GDP 增长率开始重新进入加速的趋势,2001 年-2005 年
GDP增长率分别达到8.3%,9.1%,10%,10.1%,10.2%,今年则预期可以达到10.5%.
但在此期间,我国的股市呈现持续的下跌,从2001年初到2005年底,上证指数的下
跌幅度达到44%,由此形成与宏观经济长期背离的态势.
在此情况下,无论是投资者,还是我们的监管部门,都有强烈的愿望让股市走好,
于是我们看到了"国九条",迎来了股改,从此打开了股市上涨的空间.
图 2 上证指数,GDP增长比较
1000
1200
1400
1600
1800
2000
2200
2400
01-01 01-07 02-01 02-07 03-01 03-07 04-01 04-07 05-01 05-07 06-01 06-07
7
7.5
8
8.5
9
9.5
10
10.5
11
11.5
国内生产总值(百亿元,左轴)上证指数(点位,左轴)GDP(右轴)
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策略报告
资料来源:国家统计局 天相整理
1.2.2 存在价格上涨的潜在动因:估值合理或者较历史偏低
在上证指数跌到1000点后,我们发现A股的价格已经严重偏低,不仅是绝对价
格低,而且估值水平处于历史最低,相对欧美,香港等成熟市场也存在低估的状况,
这为股市上涨提供了价值基础.
经过一年半的上涨,当前股市的估值水平仍然处于合理的状态.考虑到我国上市
公司质量的全面提升,特别是业绩开始出现恢复性增长,让投资者继续看好股市的前
景增强了更强烈的预期.
图 3 我国股市的PE走势
资料来源:天相系统
图 4 经济增长与上市公司的业绩比较
资料来源:天相系统 国家统计局
1.2.3 新元素的出现:奥运经济
股市要呈现持续上涨的动力,必须有新元素的刺激或推动.在上世纪90年代,
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以网络科技为代表的新经济极大激发了投资者对于未来的良好预期,于是推动了美国
股市的长期的牛市行情.当前,我们国家在经过了多年的经济增长后,消费升级,城
镇化都在成为引领经济进一步增长的基本内涵,这也使得该类行业中的股票长期走
强.
与以往不同的是,2008 年的北京奥运给我们提供了又一个新的元素.从历届奥
运举办国的股市看,在奥运前后都呈现牛市特征.奥运会的举办不仅实实在在地影响
了举办国的经济,历届举办国在奥运期间都呈现经济增长加速的基本规律,而且对于
发展中国家来讲,是展现其经济,文化和提高其国际地位的大好舞台;对于企业和其
产品来讲,则是提升其品牌认知度的最佳时机,如日本,韩国的许多企业都是借奥运
契机,开始被世界认识,从而逐步走向国际市场,成为国际化的知名企业.我们认为,
北京奥运也能够为国内企业提供这样的机会,一改世人对中国产品低端的偏见,一批
国际化的大企业将就此登上国际舞台,由此我们预期在未来三到五年股市将产生数只
能够为我们带来10倍以上收益的股票.
在北京奥运的强烈刺激下,奥运主题将成为股市进一步上涨的重要驱动力.
表 2 奥运前后举办国股市的表现
奥运举办当年 涨幅 奥运举办前两年 涨幅
韩国 1988 70.5% 1986-1988 462%
美国 1996 24.5% 1994-1996 71.7%
澳大利亚 2000 3.6% 1998-2000 25.2%
希腊 2004 20.4% 2003-2004 56.8%
资料来源:bloomberg
1.2.4 新范式的出现:股改与汇改
我国股市连续多年的低迷与其制度性缺陷有根本关系,在股权分置的状态下,导
致上市公司的流通股东与非流通股东长期处于利益对峙状态,于是我们看到了损害中
小股东利益的关联交易,陶空上市公司的资金占用等严重伤害投资者信心的行为.
在股改的推动下和监管的加强,上市公司加快了大股东及关联企业欠款的追还,
这极大改善了一批上市公司的基本面,同时增强了投资者投资股市的信心.在股改完
成后,上市公司的大股东纷纷通过增发进行资产注入或整体上市,这种外延式的扩张
在短期内快速提升了公司业绩;在股份全流通后,国资委,证监会都促进上市公司采
取股权激励的手段来提高管理层的积极性,将一改未股改前上市公司隐藏利润或故意
漏出利润的行为,从而通过内生性的加强管理来改善业绩,由此带来可以持续两年左
右的释放利润的时期,同时,企业追求持续发展的动力也大大增强.基于这种外延与
内生的增长,我们可以乐观预期未来两年上市公司的整体业绩将呈现持续增长的局
面,我们预计年均增长率可以达到20%左右.
去年7月份,中国人民银行宣布了人民币汇率形成的机制,从此人民币开始步入
升值的轨道.截至11月30日收市,人民币较美元的升值幅度超过5%.由于日元,
韩元,台币等货币在升值期间都出现了股市的大幅度上涨,在这种范式驱动下,我国
A股市场必然走入上涨的轨道.对于人民币如何影响股市,影响不同行业的市场表现,
我们在汇改推出后都有专题报告进行分析,在此不再赘述.
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策略报告
我们认为,汇改与股改的"双改"已经根本改变了股市的运行环境,这种新范式
的出现,将成为引导股市进入长期上涨轨道的基本动力.
图 5 日韩两国升值与其股市走势
资料来源:bloomberg
图 6 人民币升值与上证指数走势
资料来源:bloomberg 天相系统
1.2.5 新投资者加入
股市上涨的直接驱动力来自于资金.在股市上涨预期越来越稳定的情况下,受赚
钱效应的吸引,从未或消极投资的参与者,开始进入这个市场,呈现财富转移的明显
特征.我们在四季度策略报告中,引入了M1,M2增长率将形成黄金交叉的技术指标,
并预言股市在11月份进入加速上涨阶段,应该市场已经验证了我们的判断.我们看
到,越来越多的M2转向M1,显示为居民储蓄额的首次下降,说明居民出现了明显的
财富向股市转移的特征.从今年基金发行越来越顺利,募集规模越来越大,就可以发
现这种显著变化,那么,长期被股市投资者艳羡的巨额居民储蓄正储蓄逐步流入其不
熟悉的股市.
0
50
100
150
200
250
300
85-1-31
86-1-31
87-1-30
88-1-29
89-1-31
90-1-31
91-1-31
92-1-31
93-1-29
94-1-31
95-1-31
96-1-31
97-1-31
98-1-30
99-1-29
00-1-31
01-1-31
02-1-31
03-1-31
04-1-30
05-1-31
0
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30000
40000
50000
美元/日元日经255指数
0
400
800
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1600
2000
85-1-31
86-1-31
87-1-30
88-1-29
89-1-31
90-1-31
91-1-31
92-1-31
93-1-29
94-1-31
95-1-31
96-1-31
97-1-31
98-1-30
99-1-29
00-1-31
01-1-31
02-1-31
03-1-31
04-1-30
05-1-31
0
400
800
1200
1600
美元/韩元 832.7韩国kospi指数
10
公司研究/调研报告
投资难免风险 吉人自有天相
策略报告
图 7 货币流动性与股市走势
资料来源:bloomberg 中经网
从上述各特征指标看,我们可以明确地得出我国股市正处于新一轮大牛市的周期
中.从当前市场看,开始呈现财富转移的迹象,说明市场还没有出现沸腾或狂热的现
象,这也是我们判断股市正处于花样年华的躁动阶段的基本依据之一.
1.3 对2007年行情趋势的基本判断
通过前面的分析,我们已经清楚地认识到,我国股市正处在"花样年华",这是
大的趋势判断.对于2007年,我们认为,在股市理性上涨的推动下,其上涨幅度应
该保持与上市公司利润增长率较为一致的状态.
从当前我国股市的估值水平看,沪深300与股市总体的市盈率在21倍左右,仍
处于历史底部和较为合理的状态.
图 8 不同股市的比较
数据来源:天相系统 Bloomberg系统
按照朝阳永续的一致预期,沪深300的利润增长率预期在2006年达到32.7%,
2007年达到24%,2008年为17%,从理性预期的角度,我们判断明年沪深300的上
涨空间会达到30%左右,那么其指数会达到2300点左右,相应的上证指数的高点会
0
5
10
15
20
25
30
96-01 98-01 00-01 02-01 04-01 06-01
(%)
0
500
1000
1500
2000
2500
储蓄存款(百亿,右轴)M1同比增速(左轴)
M2同比增速(左轴)上证指数(右轴)
11
13
15
17
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06-01 06-03 06-05 06-07 06-09 06-11
沪深300恒生国企指数恒生指数
0
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06-01 06-03 06-05 06-07 06-09 06-11
孟买SENSEX 30指数沪深300
巴西圣保罗交易所指数俄罗斯RTS指数
11
公司研究/调研报告
投资难免风险 吉人自有天相
策略报告
达到2700点上下.当然,对于市场来讲,往往是不理性的,考虑到新股的因素,上
证指数提前在2007年到达3000点的可能性很大.
表 3 沪深300指数的一致预期
项目 2005A 2006E 2007E 2008E
指数一致预期净利润(万
元)
232317073082782538253893 44738919
指数一致预期净利同比%10.78%32.70%24.09% 16.95%
指数一致预期PE/G(倍) 0.920.70.56 0.48
指数一致预期总市值PE 26.1719.7315.9 13.59
指数一致预期PB 3.223.092.76 2.46
一致预期预测值来源:上海朝阳永续 Go-Goal业绩预测系统
在市场运行的整体趋势明确的情况下,我们建议关注的风险有:一是规范与监管,
在股市最活跃的时候,将是监管部门工作的重点.虽然当前股市的很多问题已经得到
解决或完善,特别是股权分置改革的基本完成和券商问题的解决,但股市存在的上市
公司信息披露,市场交易中存在的利益输送,股价操纵等情况仍较为普遍,因此需要
为这些问题的解决付出相应的代价.我们认为,在稳定看涨中国股市的预期下,现在
已经有能力为此付出一定的代价,以净化市场环境,维持市场的长期健康发展.
二是紧缩流动性的政策与利率提高的可能.当前市场最大的特征是流动性充裕,
通过存款准备金率收缩流动性成为基本管理手段.从物价走势看,农产品价格和基本
消费品价格存在上涨的趋势,同时,公用事业涨价,环境环保成本上升以及生产资料
价格上涨的传导,都对物价上涨产生推动作用;另外,居民消费升级也可能成为推动
物价上涨的重要因素,我们预期价格走势的上行风险仍不容忽视,那么不排除在明年
再次加息的可能.
由此,我们判断股市在明年的振荡加剧,要显著大于今年.在向好预期不变的情
况下,耐心寻找和把握这种短期风险带来的机会将是获得超额收益的关键.
2 中国经济的再平衡与结构性机会
对于中国经济来讲,未来最大的变化是经济增长模式的变化,将逐步由出口,固
定资产投资依赖的增长模式,向消费和服务业倾斜.在这种倾斜的过程中,为保持经
济的平衡,经济的结构性调整和行业的结构性增长将是发展的主线,因此,我们对于
投资机会的寻找要基于这种结构调整,把握其中最能够分享宏观经济增长的成果的行
业与企业.
表 4 宏观经济指标预测
2006年 2007年
1,GDP增长率 10.5% 10.1%
2,全社会固定资产投资 25% 20%
3,居民消费价格指数 1.3% 1.8%
投资品价格指数 1.7% 1.4%
4,社会消费品零售总额 13.5% 13.8%
12
公司研究/调研报告
投资难免风险 吉人自有天相
策略报告
5,对外贸易
进口总额增长率 23% 22%
出口总额 增长率 27% 20%
2.1 固定资产投资:平稳中有回落,结构性变化明显
2006年固定资产投资仍然维持在高位运行,1-10月城镇固定资产累计投资增长
26.8%,远高于中央所设定的今年全年18%的增长目标.06年上半年固定资产投资的
反弹,使得我国经济增长率在2季度达到近10年的高点,也直接促发了较为严厉的
宏观调控.因此,受调控的影响,下半年固定资产投资增速逐步回落,10 月当月固
定资产投资增速大幅放缓至16.8%.从先行指标来看,新开工项目计划总投资增长降
至本年最低,预示着年内固定资产投资增速可能进一步趋缓.
图 9 固定资产投资的增长变化
资料来源:国家统计局
2007 年固定资产投资增长总体会有回落,但不存在大幅下降的风险,反倒是有
反弹的冲动.主要基于以下的考虑:宏观调控随着时间的推移,行政力量将会逐渐减
弱,对投资的抑制作用将会削弱,这从以往宏观调控往往是当期立竿见影,但一段时
间后投资则会反弹可以得到印证.同时,充裕的流动性以及银行在资本金补足后存在
强烈的放贷冲动,都使得明年投资出现反弹的可能性较大.从企业的层面来看,企业
盈利持续好转(1-9月份工业企业利润增长29.6%,达到两年来最高值),有动力将自
有资金用于投资,以获得高于银行存款的回报率.
我们在关注固定资产投资总体增长状况的同时,更关注投资结构性的变化,这种
结构性的变化往往意味着新的投资机会.
从不同行业来看,投资结构性的变化十分明显.产能过剩的行业如:钢铁,石化,
纺织,造纸等行业固定资产投资增长率较为缓慢,如黑色金属冶炼及压延加工业(主
要是钢铁行业)1-10 月投资出现负增长为-1.2%;.造纸行业前 10 月投资增长率为
11.3%,也远低于去年平均 30%的增速;其他如石化,纺织等行业投资增速也都要低
于前10月总体累计26.8%的增速.
宏观调控对这些行业影响较大,发改委今年相继分布对水泥,电解铝,铁合金,
焦炭,煤炭,电石,纺织,电力,房地产,钢铁,铅锌,平板玻璃等12个行业的调
0
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01-2
01-6
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02-2
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04-6
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05-10
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06-6
06-10
城镇固定资产投资累计增速(%)
当月增速(%)
-20
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05-10
05-12
06-2
06-4
06-6
06-8
06-10
施工项目计划总投资累计增速(%)
新开工项目计划总投资累计增速(%)
13
公司研究/调研报告
投资难免风险 吉人自有天相
策略报告
控措施,有利于行业供求关系的改善,促进行业效益的回升,同时有利于行业中优势
企业利用整合扩大领先优势.从投资数据上看,过剩行业未来的供应能力正在大幅放
缓,如果再加上需求的稳定,那么这些周期性行业供求关系将会大为改善,盈利可能
会获得有力的支撑.
图 10 钢铁,石化等行业的固定资产投资增长
资料来源:新华在线
固定投资增长较快的行业主要集中在上游资源开采类,消费和设备制造业,这些
行业也正是今年盈利增长最好的行业.这些行业较快的投资增长也符合经济高速运行
的内在需求,无论是经济发展对资源的渴求,还是消费的升级,国际制造的转移都使
得这些行业具有扩大投资的动力,而且这种符合经济运行趋势的增长应该能够延续.
从这个角度看,目前固定资产投资的结构比较合理,风险并不大.
图 11 上游资源开采类,消费和设备制造业的固定资产投资增长
资料来源:新华在线
图 12 受益于产业政策的行业投资增长
-30
20
70
120
170
2004 2005 2006
石油加工,炼焦及核燃料加工业投资总额增速_累计(%)
化学原料及化学制品制造业投资总额增速_累计(%)
化学纤维制造业投资总额增速_累计(%)
-20
0
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140
160
180
2004 2005 2006
黑色金属冶炼及压延加工业投资总额增速_累计(%)
造纸及纸制品业投资总额增速_累计(%)
0
50
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2005 2006
黑色金属矿采选业投资总额增速_累计(%)
有色金属矿采选业投资总额增速_累计(%)
非金属矿采选业投资总额增速_累计(%)
-40
-20
0
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60
80
100
120
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2004 2005 2006
农副食品加工业投资总额增速_累计(%)
食品制造业投资总额增速_累计(%)
饮料制造业投资总额增速_累计%
14
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资料来源:新华在线
从产业政策的角度看,受扶持的行业将是最具增长潜力的行业.这其中最明显的
是铁路运输业,1-10月铁路固定资产投资累计增速在100%以上,主要是得益于铁路
"十一五"规划中达1.5万亿总规模的投资.相似的,还有机械设备制造行业,《国
务院关于加快振兴装备制造业的若干意见》等振兴装备政策使得这些行业也出现较快
的投资增长.另外,国家为扩大内需而支持的消费行业,如食品饮料,餐饮住宿,批
发零售等等都有持续的投资较快增长.这些都是国家政策扶持和鼓励发展的行业,因
此这些行业的投资高增长存在很强的持续性.
2.2 出口结构向高附加值转移
近年来,我国的贸易顺差持续增长,对外贸易增长也成为支撑我国经济增长的主
要引擎之一,我们认为外贸增长的趋势不会发生大的改变,出口因素对我国经济增长
的拉动作用仍然会比较明显,但在增长的过程中,出口产品结构在发生明显改变,真
正具有国际竞争优势的产品将向品牌化发展,从而为企业的发展提供更大的市场空
间.
尽管今年以来人民币升值趋势加快,以及一部分商品降低出口退税率,但这些因
素并没有抑制外贸出口增速的减退,前10个月出口比去年同期增长了26.8%,并成
为外贸顺差屡创新高的主要因素.从明年看,外贸发展加快及贸易顺差增长的趋势不
会发生大的改变.
图 13 进出口的增长趋势
0
20
40
60
80
100
120
140
160
2004 2005 2006
通用设备制造业投资总额增速_累计(%)
专用设备制造业投资总额增速_累计(%)
交通运输设备制造业投资总额增速_累计(%)
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150
200
250
06-02 06-03 06-04 06-05 06-06 06-07 06-08 06-09 06-10
铁路运输业投资总额增速_累计(%)
-10
0
10
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30
40
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1
99
5
1
996
19971
998
1
999
20002
001
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002
2
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3
2
004
2
005
2
00
6
0
100,000
200,000
300,000
400,000
500,000
600,000
700,000
800,000
900,000
进口额_累计(百万美元)出口额_累计(百万美元)
进口额_累计同比增速(%)出口额_累计同比增速(%)
-10000
-5000
0
5000
10000
15000
20000
25000
30000
2000 2001 2003 2005 2006
进出口差额_当月(百万美元)
15
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投资难免风险 吉人自有天相
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资料来源:新华在线
我们更关注贸易结构的转变,而这种转变往往意味着新的投资机会.
在上世纪80年代和上世纪90年代的十年间,我国外贸增长主要是靠轻工产品和
纺织品服装来支撑;上世纪90年代到2000年这十年,外贸出口转向依靠技术含量更
高的机电产品;加入世贸组织以来,我国外贸产品构成进一步发生变化,以信息产业
为核心的高新技术产品出口的高速增长正在带动出口结构迈上第三个台阶,我国外贸
发展的质量和效益得到显著提升.
图 14 不同产品的出口增长率
资料来源:新华在线
从今年看,机电产品和高新技术产品出口增长较快,传统的纺织服装出口增幅有
所回落;部分"两高一资"产品出口增幅回落,一些产品甚至出现出口下降现象;出
口价格总体上呈上升趋势,企业综合竞争力显著增强;一般贸易出口增速回落,进口
增速大幅回升,加工贸易平稳增长.造成这种变化的主要原因有国家与企业竞争力的
提高,出口退税政策的调整,人民币汇率的升值等.
出口退税率的调整影响出口结构.从出口退税率的调整看,我国将142个税号的
钢材出口退税率由11%降至8%;将陶瓷,部分成品革和水泥,玻璃出口退税率分别由
13%降至8%和11%;将部分有色金属材料的出口退税率由13%降至5%,8%和11%;将
纺织品,家俱,塑料,打火机,个别木材制品的出口退税率由13%降至11%;将非机
械驱动车(手推车)及零部件的出口退税率由17%降到13%.退税税率调整涉及纺织,
钢铁,轻工,冶金,机械等多个行业.显然,下调部分产品出口退税率,达到了优化
出口商品结构的效果.
汇率升值推动出口结构调整.随着人民币升值幅度的逐步加大,在一定程度上抵
消了中国廉价劳动力的成本优势,已经在推动我国出口产品的结构调整,这种结构的
改变意味着我国的产品正在国际市场形成新的竞争优势.目前机电产品和高新技术产
品出口总额保持 30%左右的增长率,而纺织品和家具等传统的劳动密集型产品的出
口增长率呈较明显的下降态势.我们认为,汇率制度改革对产业结构升级的影响是深
远的,将推动我国出口产品的国际地位得到稳步提升.
我们认为,认识上述我国出口产品结构的变化和新特征,将有助于我们了解微观
层次上的相关上市公司的经营业绩变化.在国家经济实力不断增强的背景下,必然提
-0.10
0.00
0.10
0.20
0.30
0.40
0.50
0.60
0.70
2001 2002 2003 2004 2005 2006
机电产品出口额_累计(%)
机械及设备出口额_累计(%)
金属加工机床出口额_累计(%)
-0.20
0.00
0.20
0.40
0.60
0.80
1.00
1.20
2001 2002 2003 2004 2005 2006
高新技术产品出口额_累计(%)
集成电路及微电子组件出口额_累计(%)
自动数据处理设备及其部件出口额_累计(%)
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升我国产品在国际市场上的地位,而优势企业则可以借助国际市场获得更大的发展空
间.我们注意到很多上市公司已经在利用国际市场带来的发展空间,其中较为突出的
案例是工程机械,汽车等.以工程机械为例,2006年1-10月,我国共出口工程机械
75.4亿美元,比2005年同期增长61.3%,工程机械产业正处在从满足内需向走向国
际市场的关键时期,具有技术创新和自主知识产权的工程机械产品将具有更广阔的发
展市场,因此,我们的机械行业分析师对于中联重科,三一重工,安徽合力,柳工等
公司的发展前景看得十分乐观.
2.3 提升消费需求,转变经济增长模式
由于我国经济增长过分依赖投资和外贸的拉动,导致增长的成本不断提高,同时
经济的脆弱性不断增强.在此情况下,我们的政府部门提出要转变经济增长的模式,
重点指出要通过挖掘内需,特别是提高消费水平,来有效保证国民经济的平稳健康发
展.我们认为,消费类行业具有持续稳定发展的空间,仍然是可以重点投资的领域.
随着我国经济的持续增长,居民积累了很多财富,同时居民的收入水平也在持续
增加,这为消费需求的增长提供了可能.在居民满足了基本需求的情况下,也面临着
消费升级带来的需求提升.
图 15 社会消费稳步增长,居民消费下滑
资料来源:新华在线
从整体看,我国的居民储蓄率多年来居高不下,而消费率并没有得到提高.据有
关部门的统计,十多年来中国居民的最终消费率平均为 58.8%,而据国际货币基金
组织和世界银行统计,世界平均消费率水平为78%-79%,因此,要达到这样的世界
平均消费水平,我国有近20个百分点的增长空间,一旦转化为真实需求,必然会带
动相关行业的快速发展.
从消费升级看,表现为农村和城镇两个方面.从城镇看,在居民的衣食住行的基
本消费需求满足后,将长期面临消费升级带来的需求.这种升级,一方面体现基本需
求的升级,特别是对健康消费,品牌消费的需求增加,另一方面体现为住房,汽车,
旅游为代表的高消费需求的增长.
从农村看,我国庞大的人口集中在农村,但由于收入问题,社会保障问题,其农
民的消费额在整个社会的消费中所占比重很小.在这种制约下,政府在"十一五"期
0
5
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2002 2003 2004 2005 2006
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1978
1980
1982
1984
1986
1988
1990
1992
1994
1996
1998
2000
2002
2004
居民消费率(%)政府消费率(%)
17
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间将把新农村建设作为发展的重点,无论是从农村的城镇化,还是通过新农村建设带
来的农民收入提高,都将极大提升消费需求.从城镇化看,我国的城市化率为 40%
多.按照各国的基本发展规律,当前是我国城市化进程加速的时期,而要达到世界平
均水平,预示着我国有超过1亿的人口将转移到城市.
我国发展消费服务业的政策导向和当前存在的居民扩大和提升消费的强烈需求,
无疑会带动消费服务行业的发展.根据各行业与消费需求的关系,我们认为食品,饮
料,商业,金融,交通,旅游将直接受益于消费需求的增长,而相关的农业,交通建
设,医药,房地产,能源等行业也将获得更大的发展空间.
图 16 城镇家庭的消费支出结构(左图) 图 17 农村家庭的消费支出结构(右图)
资料来源:新华在线
3 北京奥运与股市投资下的策略
对于2008年之前的股市来讲,我们不得不始终关注北京奥运给我们带来的投资
机会.这种重要性已经在我们的专题报告《奥运经济与北京奥运下的投资策略》已经
有了较为详细的分析,在此年度策略报告中,我们结合新的理解,对此再进行分析和
探讨,以示我们对北京奥运的重视程度.
奥运会对经济的影响是通过两个主要的传导路径实现的.一是产业间的传导,二
是地区间的传导.产业间传导是指奥运会作为一个中间产业引发关联产业发展的过
程;地区间传导是指奥运经济从举办地到国内其他地区发展的过程.
一般认为,整个奥运对经济的影响可以分为三个阶段,奥运筹备建设期
(2003-2007年),奥运举办期(2008年)和奥运会后期(2009-2010年).各个阶段
对经济的作用主要表现为:
在奥运会筹备期,奥运经济主要通过奥运投资对我国经济产生影响.奥运投资可
分为直接投资和间接投资.直接投资指直接用于奥运比赛场馆建设及相关设施的投
资,主要包括比赛场馆,运动员村,记者村,传媒通讯设施.间接投资主要是指即便
不举办奥运会也需要的,但因为奥运会而提前或加大力度进行的投资;在奥运会举办
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
80%
90%
100%
2003 2004 2005 2006
人均杂项商品和服务支出
人均居住支出
人均教育文化娱乐服务支
出
人均交通和通信支出
人均医疗保健支出
人均家庭设备用品及服务
支出
人均衣着支出
人均食品支出
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
80%
90%
100%
2003 2004 2005 2006
人均杂项商品和服务支出
人均居住支出
人均教育文化娱乐服务支
出
人均交通和通信支出
人均医疗保健支出
人均家庭设备用品及服务
支出
人均衣着支出
人均食品支出
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期间,外部有效需求增加将带动经济.这些外部有效需求包括:国内外旅客在举办奥
运会前和奥运举办期间,以奥运为目的前往中国和奥运举办城市——北京,并由此引
发的各项经济,消费活动;奥运会举办后期,由于奥运会提升了举办城市和国家的知
名度,并使举办城市的经济规模和基础软,硬件设施跃上新的台阶,这为奥运举办城
市和国家的对外经济交往和后续旅游持续发展注入了新的活力.
3.1 奥运会对投资的带动作用
首先,我们先看直接投资部分,据统计会前和会中的基础设施建设投资280亿元,
其中新建和改扩比赛场馆,训练场馆和残奥会设施改造共需投资127亿元;奥林匹克
大厦,中国国际展览中心,奥运村,记者村预计总投资 153 亿元;会中的运营投资
115亿元,会后的设施维护投资2亿元.按年度分布如表1所示,合计396亿元.
表 5 北京奥运的年度投资分布
年份 20032004200520062007 2008 2009合计
投资总额(亿元)1736848150 126 2396
资料来源:天相整理
其次,我们看间接投资部分,所谓间接投资主要指即使不举办奥运会也需要因奥
运会而提前进行的投资,以及为筹集举办奥运会的资金而进行的投资,它们是保证奥
运会的成功举办所必需的,但又不是专门为奥运会支出的,主要是带有公益性质的.据
统计,原"十五"计划中没有,因举办奥运会而新增加的基础设施投资约1068.7亿元;
原"十五"计划中已经包括,但与奥运紧密相关的基础设施投资约1438.3亿元.这些
间接投资主要是用于航空,铁路,公路,海运以及电力和通信产业,如此巨大的基础
设施投资无疑对经济将会产生巨大的推动作用.
3.2 奥运会对就业的拉动作用
开办奥运会需要开展大量的新的公共性项目,而这其中大多属于现代化服务产业
的项目,而很少制造业项目,如体育场馆,地铁,新的航站楼这些项目都需要吸收相
当数量的人员就业,特别是有较高知识和机能人员的就业,1996 年的亚特兰大奥运
会和2000年的悉尼奥运会都显现出明显的对开办奥运会地区的就业拉动作用.
表 6 北京奥运对就业的拉动
主办城市 时间 创造就业机会 影响
亚特兰大 7年 7.7万个 相当于1997年佐治亚洲就业总量的1.7%
悉尼 12年 10万个 相当于2000年新南威尔士州总就业量的3.2%
资料来源:天相整理
3.3 奥运会对相关产业的影响
3.3.1 房地产业
奥运经济将会给北京房地产市场带来了举足轻重的影响.根据相关研究报告,北
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京市GDP 与房地产投资之间的相关系数为0.953,表明GDP 与房地产投资之间是高度
相关的,即深刻影响着北京房地产市场的发展,从 2001 年申奥成功以来,我国保持着
高速增长,与此同时,房地产业几乎同比例地保持着迅猛发展的势头,使得北京市房地
产投资规模和开发量都迅速扩大.2002 年至 2008 年,北京市用于奥运会相关的投资
总规模将达 2800 亿元,其中,直接用于奥运场馆和相关设施的新增固定资产投资约
1349亿元,2002年至2008年,全社会固定资产投资年均增速将提高3个百分点,这将
为北京经济的高速增长提供有力的支撑,为房地产投资的持续扩大奠定了基础.而奥
运会对住宅市场有两方面的潜在影响.短期内,直接的影响表现为某些区位的租金和
价格出现上涨.而长期则表现为新的中心区的出现和存量住宅的更新.我们比较了汉
城,悉尼以及亚特兰大举办奥运会前后房屋价格指数的变化情况,我们可以发现,三
个城市房屋价格都出现了不同程度的上涨.
图 18 汉城奥运会前后房屋价格指数情况
资料来源:Bloomberg
图 19 悉尼奥运会前后房屋价格指数情况
资料来源:Bloomberg
从汉城,悉尼以及亚特兰大在奥运会前后商品房价格的表现,我们认为北京的商
品房在奥运会举办后仍将保持一个比较稳定的增长,这主要基于两个原因,一是奥运
会的成功举办将带来北京第三产业的快速发展,从而带动整个城市 GDP 的提高,这
是城市房地产市场蓬勃发展的主要原因.另一方面国内的工业化和城镇化仍在稳步推
进,对商品房的需求仍然很旺盛.
20
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3.3.2 旅游业,酒店业,商业零售业
据旅游部门预测,在奥运因素作用下,2002年至2005 年北京入境旅游者人数将
以年均6%左右的速度增长,2006年至2007年以年均8%的速度增长,2008年至2010
年更以10%的速度增长,外地来京人数2002年至2007年平均增长5%.由此带来的旅
游外汇收入至2010年将达到47.8亿元,外地来京旅游收入至2010年可达1266亿元.
北京市旅游局局长于长江在"奥运经济推介会上"透露,按承诺,到2008年北京应
有800家星级宾馆,客房13万间.此外,还需要大量的无星级旅馆饭店,满足游客
的需求.在2002年到2007年间,由奥运会直接投资拉动社会消费品零售额合计540
亿元,其中2005年至2007年对零售额拉动作用较大,社会消费品零售额将分别达到
130亿元和139亿元.由此可见,在奥运会前期阶段直接投资将会对社会消费品零售
额的增长起到较大推动作用.
3.4 奥运与股市
由于在开办奥运会期间,将会加大诸如交通运输,基建,通讯等基础设施产业的
投资力度,这将会带来投资推动型的经济增长,其次以旅游为主的服务业的发展也会
通过扩大消费需求来带动经济增长.奥运经济所推动的经济增长通常会在股指上得到
印证,而与奥运相关的受益行业也通常会表现更好.另外,实证表明,经济规模的大
小对股市的奥运概念炒作有较大的制约.奥运会的筹备和举办,所产生的奥运经济对
一个经济发展中国家的刺激较经济大国更强,相应对股市的提振作用显得更为明显.
韩国和澳大利亚筹备和举办奥运会期间股市受到的刺激相对较强,而东京奥运会和亚
特兰大奥运会期间,两国的股市相对受到的影响力要弱许多.以1988年汉城奥运会
为例,韩国股市在 1986,1987,1988 这三年,分别创下了 66.87%,92.62%和72.76%
的年涨幅,在奥运过后,股市年涨幅呈现下滑趋势,这届奥运对股市的刺激,直接表
现在召开前和召开当年.从相关行业指数看,交运,金融,基础材料指数在奥运前已
率先走强,在奥运当年也表现不俗,表现出投资推动型牛市的特征;而零售业,通讯
等消费类指数在奥运当年涨幅最大,体现了消费拉动经济的特征.
图 20 韩国KOSPI指数年收益率
图 21 美国股票市场指数年收益率
资料来源:Bloomberg
-60.00%
-40.00%
-20.00%
0.00%
20.00%
40.00%
60.00%
80.00%
100.00%
1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000
标准普尔500指数年收益率
纳斯达克综合指数年收益率
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但对于美国,以1996年的亚特兰大奥运会为例,标准普尔500指数在1994,1995,
1996 年三年分别为34.11%,20.26%和31.01%,并且在1997,1998 奥运会结束后的
两年仍维持在26.67%和19.53%的水平,而纳斯综合指数在1997年奥运会结束后的当
年也出现了大幅度的增加.
最后,就是关于奥运会后经济状况的看法,日本和汉城奥运会后,日本经济和韩
国经济都有长足的进步.而亚特兰大奥运会和悉尼奥运会后,这两个城市都出现了程
度不同的经济疲软现象,场馆利用率低,服务业旅游业等都出现了萎缩.北京奥运的
情况与亚特兰大和悉尼两个城市有很大区别.我国整体经济增长强劲,而且北京作为
首都,可以继续吸纳大量的就业人员,作为一个历史名城,旅游胜地,也能吸引大量
的游客.特别是,奥运会的影响将主要通过"技术学习"而得到在经济上的体现.
在北京奥运前后,通过各国游人的大量交流,可以给我们巨大的先进技术和知识
的传播效应,对我们国家的技术进步极为有利.可惜的是,技术进步在经济中的作用
是极难量化研究的.目前也没有什么直接的证据说明奥运会对其他国家在技术进步上
的影响.但是,以我们的经济学常识和索洛增长模型的理解,就知道国际人士的高技
术的流入对中国这样一个相对的低技术国家来说,示范作用是巨大的.这种技术落差
的存在,恰好给中国奥运会后经济进一步获益与技术更新的理由.这一点,上世纪六
十年代的日本奥运和八十年代汉城奥运可能更好比较,而亚特兰大和悉尼由于本来就
是高技术地区,所以相对来讲,没有什么技术更新方面的获益.因此,我们依然可以
满怀希望地认为奥运会后中国整体的经济状况,将以技术进步为主要获益点,保持繁
荣.而中国经济的持续增长的预期也将有助于股市的稳定,降低大幅度的衰退的可能
性,但奥运相关行业由于不再受到奥运经济的支撑,可能会出现表现低于大盘的情形.
4 行业与基本投资策略
4.1 行业趋势:从两极分化走向和谐
自从2004年以来,由于上游原材料价格的持续上涨,上下游行业之间呈现鲜明
的两极分化的利润结构.今年下半年,以原油,有色金属为代表的大宗商品价格出现
一定的回落,同时一些中下游行业在需求的提升下,出现了产品价格上涨的态势,带
动部分中下游行业的毛利水平提高,由此导致上下游行业之间的利润结构发生新的变
化.对此,我们在四季度策略报告中,明确指出机械,钢铁,电力,化工,化纤等中
下游行业的投资机会.
由于上游行业仍然受到需求的较为强烈的支撑,很难具备较大幅度的下跌,而中
下游已经具备应对较高成本的能力,这使得不同行业之间的盈利结构趋于新的平衡,
这种均衡的盈利结构将为改变行业间"两极分化"的状况,形成较为和谐的共同增长
的格局.我们分行业做一下简要分析.
有色金属是上游行业的亮点.在有色金属价格的强劲上涨带动下,整个行业利润
延续着高增长态势,一季度增长率为96.52%,上半年增长率为99.31%,1-10月份
提升到105.5%,呈现逐步加速的趋势.进入三季度以后,有色金属期货价格走势震
荡加剧,这种价格风险将给有色金属行业利润的继续走高带来了不确定性.由于有色
金属价格涨幅较大,使得有色金属行业利润的增长要远大于产销量的增长.明年很多
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企业则可以利用产能的释放来继续提升业绩.我们建议重点关注具有资源,深加工一
体化的公司.
图 22 2006年一季度不同行业的利润增长状况
图 23 1-10月份不同行业的利润增长状况
资料来源:天相系统 国家统计局网站
图 24 2005年度天相行业利润增长率
图 25 2006年三季度天相行业利润增长率
资料来源:天相系统
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石油和天然气开采业是整个工业的利润贡献第一大户,由于国际油价一直在 70
美元/桶高位徘徊,使得整个石油开采行业的利润持续高增长,一季度增长64.54%,
上半年增长 48.91%,1-10 月份回落到 30.4%.虽然油价仍可以在高位维持较长时
间,但油价很难再出现趋势性上涨,石油开采业的利润增速不可避免出现逐步回落的
趋势.
从煤炭看,已经从前两年的高增长中逐步平稳回落到目前的平稳低增长,上半年
煤炭开采业利润同比增长13.3%,增幅虽比一季度回升了7.1个百分点,1-10月份的
利润增速提高到117.6%.我们认为,这与整个行业的基数较高有关.由于行业的整
顿初显成效,我们认为,煤炭价格下跌的空间不大,而对中小煤炭的整顿和对资源各
种费用的收取,为大煤炭企业的整合提供了更有利的发展机会.
由于资源类行业的利润基本取决于价格走势,我们建议,对于上游行业要在价格
预期趋于稳定的情况下,以阶段的投资为基本投资策.
2,制造业的稳定增长为整体工业景气提供保障.以食品,饮料,纺织,机械设
备为代表的制造业维持良好的稳步增长势头是我国工业整体利润持续高增长的主要
支撑.值得关注的是,虽然交通运输设备制造业,通信设备制造业的利润增速存在逐
步减少的趋势,但行业的利润增速基本维持在 30%,甚至更高的水平;同时,这些
行业的固定资产投资增速存在显著回落的状况,从而改善了行业的基本供求关系,这
将使得其中的优势企业获得更好的发挥机遇和更大的发展空间.
3,下游行业回暖,成为明年投资的亮点.自大宗商品价格持续上涨以来,很多
中下游行业在成本增加的压力下,出现盈利能力急剧下降的局面;部分行业在自身产
品价格无法提高,甚至下降的影响下,纷纷出现亏损.不过,这种趋势在今年逐步有
所缓和,一些行业开始底部回暖,出现利润大幅度增长,如化工,化纤,钢铁,电力.
我们认为,一方面由于行业基数低,另一方面这些行业经过了较为残酷的整合,将使
得优势企业获得快速的业绩回升.由于投资对于增长率更为敏感,明年一季度这些行
业的利润增长率会显著较大,从而推动行业股票的良好表现,因此,我们建议在一季
度重点关注化工,化纤,钢铁,电力这些行业.
综合这些分析,我们认为,我国整个工业行业的利润高增长趋势能够维持,但结
构性的变化使得不同行业的利润增长更加和谐.这也是我们感受到更多的行业将在明
年具有较好的增长的主要原因.按照这种判断,我们认为,今年较为实用,有效的趋
势投资策略,将在明年变得不太适用,而选择行业中真正具有持续增长优势的企业将
变得比行业更为重要.
如果说趋势投资类似于"猎人式"的主动出击,那么基于上述对行业的这种趋势
性和结构性判断,我们认为,明年的投资策略更适合采取"农夫式"的耐心耕耘.
4.2 基本投资策略:猎人与农夫
在我们的股市上,忙碌着两种类型的投资者,我们把他们称为"猎人"与"农夫".
对于猎人来讲,他每次进入森林的时候,都是匆忙的,他要做的就是千方百计寻找猎
物.幸运的话,他可以捕猎到野猪等大型动物,运气差点则只能猎取野兔,麻雀果腹,
当然也可能空手而回.对于他们来讲,每次出猎都面临"决定性时刻",需要根据目
标给出相应的策略.故事的结果基本都是这样的,老猎人临终仍居无定所.
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我们知道的农夫,一般都是朴实,勤劳,善良的,他们的问题与责任是要让自己
的温饱问题得以解决.故事的开篇基本以农夫匆匆忙忙的一天开始,他们日出而作,
日落而息,经过播种,辛勤耕耘,还要担心天气,环境的变化,更担忧是否会有丰收
的一天.对于他们来说,一年甚至一生的大部分时间都是沉闷的,春耕,夏耘,秋收,
冬藏.故事的结尾基本都是这样的,他们拥有春耕时的喜悦和收获时的欢畅,同时拥
有固定的家园和温暖和睦的家.
比较猎人和农夫,我们可以感受到显著的区别.猎人是以速战速决的方式来获取
资源,农夫是通过先期持续的投入来获取回报;猎人一般居无定所,农夫则有固定的
家园;猎人可能每天都会经历"决定性的时刻",而农夫在春耕,夏耘,秋收与冬藏
的每个环节都是决定性的("人误地一时,地误人一年")又都不是决定性的(干任何
活都不能马上看到效果);两者的不同生存状态,自然而然地形成了两种生存理念,
猎人通过单向的,一次性的猎取方式求生存和发展,当猎到食物后,便会拂袖而去,
而农夫不求速成,不寄望于侥幸,以先付出再获回报的方式来获取持续的生存和发展.
显然,农夫和猎人的两种生活态度和精神气质给他们的生活带来了不同的影响,但相
对居无定所我们更愿意选择稳定,和睦的生活.
由此我们联想到股票投资.
第一,具体到证券投资,猎人与农夫代表了两种不同的投资理念或策略.一类
是猎人,每天在市场上寻找着新的投资机会,他们需要根据时刻变化的消息来进行投
资决策,需要根据市场的热点变换来把握投资方向,因此,他们几乎总在面临重要决
策,总在忙碌.一类是农夫,他们按照自己对风险与收益的偏好,根据对基本趋势的
理解,建立符合自己原则的投资标的组合,然后根据投资标的是否已经不再符合自己
的投资标准而做出动态调整,因此,他们的投资显得从容.从短期看,两者的收益难
以做出优劣比较,但多年以后我们看到的结果基本上是农民式的投资策略更能让投资
者获得超常收益,其种典型的案例就是巴菲特式的投资,猎人式的典型则是部分中小
投资者的忙忙碌碌和微不足道的收获.
第二,在投资品种选择上,我们更推崇选择农夫式的企业.在《从优秀到卓越》
一书中,作者吉姆·柯林斯从1000多家业绩优秀的公司中,筛选出11家业绩格外惊
人(15年时间里在股市上回报率一直保持着平均水平的6.9倍),堪称"卓越"的公
司.他发现这些企来存在着惊人的相似,特别是这些公司在从平庸变得卓越的过程都
是一个渐进的过程,身在其中的人都没有感到公司历史上有一个从平庸向卓越纵然一
跃的"奇迹般的时刻".柯林斯把从平庸向卓越转变的过程比作是一个人转动一个巨
大的飞轮."他缓慢地,几乎见不到成效地推动,一圈,两圈,……旁观者觉得他在
做无用功,但他渐渐感到轮子有了一点惯性和'冲力'.一百圈,二百圈.突然在某
个时候,别人,连同他自己也惊奇地发现,轮子的转速明显加大了." 这个渐变的,
很多努力看上去是在做"无用功"的过程,与农夫培埴庄稼的过程极为相似.柯林斯
的论述中有一个潜台词:像农夫而不是像猎人一样地经营企业,是使企来从平庸到卓
越的必要条件.柯林斯还发现,堪称"伟大"和"卓越"的企业的领导人都不是神气
活现,叱咤风云的人物,反而是行事低调,含蓄内敛的人,其性格特点是"谦卑而执
着,羞涩而无畏"——这个描述让我们马上想起一个典型的农夫.日本"四大经营之
对之一的稻盛和夫曾把自己的工作形容为"田间的精进",把公司的大业形容为在别
人看不见的地方悄生暗长的"草里冬瓜",其经营哲学,或许就可以称为"农夫哲学".
在我们的投资中,我们注意到类似这种现象.很多发出惊人之语,业绩获得超常
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规发展的企业最终让我们损失惨重,而象海螺水泥,张裕,中兴通讯,万科,招商银
行这样的企业给我们提供了获得最显著收益的股票.因此,我们认为,建立农民式的
投资理念,选择农夫式的上市公司,将能够在未来的投资中获取更稳定,更持续的收
益.
4.3 天相2007年10大"农夫式"金股与10大"猎人型"品种
所谓农夫式的企业,其本质是稳健而坚定的持续成长性,其第一要素就是企业具
有显著的稳定性,第二要素是总是在增长.按照我们的理解,第一条是巴菲特,索罗
斯在投资中最看重的,就是不亏本钱,为投资提供很好的安全边际;第二条是投资的
时间价值,时间总是能够让平凡变得伟大,巴菲特的成功更多来自于他对时间价值的
独特理解.上述特征,让我们坚信它们能够在未来成为伟大的企业.
我们不推荐明年涨幅最好的股票,但要把握最具稳定上涨空间的股票,这种上涨
更多是基于对稳定增长的预期.这种业绩驱动带来的股价上涨虽然在1年内不是最好
的,但在2年,3年甚至更长时间会是最突出的.按照这种理念,我们在分析师跟踪
的行业和上市公司中,希望能够寻找到最具持续增长能力的公司.我们最终选定 10
家公司股票,其朴实,稳健的经营模式将造就伟大的企业,当然股市会给其股票以伟
大的股价.
天相10大"农夫式"金股
我们给出的名单如下:中信证券,中国国航,福耀玻璃,万科,中集集团,青岛
海尔,柳工,宝钢股份,中兴通讯,招商银行.
在从平凡到伟大的成长过程中,我们相信这些公司股票会带给我们投资的惊喜.
对于这些公司,我们将在《天相10大农夫式金股》中给出具体的分析报告.
虽然我们倡导把握从平凡到伟大的企业给投资带来的长期收益,但市场总为短期
利益所诱惑,有些企业确实获得了业绩的增长,从而为一定时期的投资带来显著的收
益.为把握类似机会,我们也推出10大猎人出击型品种,它们在2007年带来的收益
也许会超过"金股",给投资者带来收获的喜悦.在选择该类品种时,我们充分考虑
了未来两年的盈利增长形势,因此,对于投资这些品种的业绩支持不会存在大的风险.
天相10大"猎人型"牛股
经过行业分析师和策略分析师的充分沟通,我们选择南山铝业,云铝股份,五粮
液,苏宁电器,晋西车轴,中捷股份,第一食品,新钢钒,中牧股份,赣南果业.
4.4 主要行业与投资策略
4.4.1 金融:买入
2007 年金融业发展的大背景是宏观经济的持续增长和金融改革深化.经济改革
下企业盈利增长和居民收入消费提升,以及金融制度改革下收入多元化都是推升金融
股业绩的驱动因素,在此基础上金融股的高估值将得以延续乃至提升.
资本市场是金融改革的重点领域,通过增加层次和推出更多产品,金融业的收入
来源会更加多元化.我们认为2007年资本市场创新将是比经济增长更为耀眼的主题.
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证券股的吸引力将超过银行股.
银行业:由于企业利润持续增长和生产投资规模继续扩张,信贷需求仍然旺盛.
贷款利率已经见底反弹.银行业将在稳定增长中洗牌.我们认为利差基本稳定的国有
大银行,中间业务收入占比提高到30%左右后ROE能够达到18%,而能继续提高利差
和中间业务占比的中小银行ROE还有可能上升的20%以上,考虑到银行股波动率和风
险溢价降低,这两类银行的估值将处于PB倍数3-4区间的两端.
重点公司:我们看好招商银行,深发展,民生银行和工商银行在洗牌中的优势地
位.浦发银行,华夏银行和中国银行分别在PE或PB估值上较低,同时还存在调整和
追赶的空间,也存在投资机会.
证券业:在流动性充裕的环境下,股票市场扩容将持续,由此带来承销和经纪业
务量的不断增长.市值不断跃升后,产品和服务会如同美国一样更加多元化,券商新
业务的收入有可能超过现有业务.在传统业务和新业务的共同推动下,市场份额不断
提高的龙头券商的利润有望保持40-50%的年复合增长,按照PEG等于1的估值水平,
PE有望达到40-50倍.另外其ROE有望达到30-40%,推动PB估值达到5.6-7.8
倍的水平.
重点公司:我们持续看好中信证券.
保险业:社会保障制度改革,居民收入和财富增长以及投资领域的多元化是驱动
保险业持续成长的动力.
4.4.2 房地产:增持
随着我国GDP和固定资产投资的持续增长,以及与金融业密不可分的关系,决定
了房地产行业短期内大幅调整的可能性不大,依然会保持一个稳定的发展速度.但受
系统风险的影响,诸如宏观政策等,发展速度有可能减缓.在行业整合的过程中,一
批一线地产企业依靠其规模,品牌和管理在日渐激烈的行业竞争中抢得了先机.与此
同时,具有区域优势,拥有大量土地但还未引起市场关注的二线地产企业具有极大的
增值潜力.
重点公司:行业内绝对优势公司,以万科A,保利地产为代表,它们拥有充足的
土地储备,发展前景乐观;受益于奥运的北京上市公司,如北京城建,天鸿宝业,北
辰实业,这些公司受益于奥运给公司现有项目带来的资产增值;二线优质的龙头地产
公司,典型的以华发股份,栖霞建设为代表,它们在当地区域市场占有率最高,定价
能力很强;本币升值下商业类地产公司,如陆家嘴,金融街,本币升值对于商业类地
产公司带来的积极影响最大,而且上述二家公司是商业地产的全国龙头和区域龙头,
资产重估价值高.
4.4.3 机械:增持
在振兴装备政策推动和外销强劲增长拉动下,机械行业将继续朝着持续向上的方
向健康发展.预计 2006 年机械行业收入增速保持在 29%左右,未来五年行业需要复
合增速仍将保持在16%以上.
世界制造业转移,中国正在逐步成为世界加工厂.美国,德国,日本,韩国等国
家已经进入工业化发展的高技术密集时代与微电子时代,钢铁,机械,化工等重工业
正逐渐向发展中国家转移.我国目前经济发展已经过了发展初期,正处于重化工业发
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展中期.未来10年将是中国机械行业发展最佳时期.美国,德国的重化工业发展期
延续了18年以上,美国,德国,日本,韩国四国重化工业发展期平均延续了12年,
我们估计中国的重化工业发展期将至少延续10 年,直到2015 年.因此,在未来10
年中,随着中国重化工业进程的推进,中国企业规模,产品技术,质量等都将得到大
幅提升,国产机械产品国际竞争力增强,逐步替代进口,并加速出口.目前,机械行
业中部分子行业如船舶,铁路,集装箱及集装箱起重机制造等已经受益于国际间的产
业转移,并将持续受益;机床,电站设备,工程机械等将受益于产业转移,加快出口
进程.
重点公司:一是关注受益于投资加快行业中的优势企业,业绩有望快速回升的上
市公司,特别关注行业景气度明显提升,但公司业绩尚未完全释放的企业,如铁路设
备行业的北方创业,晋西车轴等.二是出口加速主题:关注工程机械,电站设备等行
业中的优势企业.如工程机械行业的中联重科,三一重工,安徽合力,柳工,山推股
份;电气设备行业的东方电机,特变电工等.三是重组并购主题,关注集团有优质资
产,有意引进战略投资者的企业.根据"十一五规划建议"精神,我们认为在未来几
年,机械行业中企业之间的收购兼并行为将逐步增加.通过收购兼并与资产整合将显
著提升公司业绩,如工程机械行业的中联收购浦沅集团部分资产,三一重工业收购集
团旋挖钻机资产,上海机电收购集团气电一体化资产;电器设备行业的东方电机集团
整体上市预期,许继电气,国电南瑞大股东注入优质资产等预期.
4.4.4 电力设备:中性
电源需求已经呈现明显的下降趋势.但在总体的下降趋势中,各细分行业命运不
同.为了适应环保以及节能的需求,我国电源结构未来将保持调整,未来水电,风电,
核电等清洁型能源的投资力度将加大.火电机组,在政府推进大型节能机组的政策支
持下,火电建设必然向大容量,高参数机组推进.
从电气设备行业的发展趋势来看,我们认为该行业中发电设备子行业大体中性评
级,不过其中存在技术优势,出口优势,能够受益于清洁型发电设备制造以及出口推
动的公司将得到较高的评级.输变电行业由于受到投资力度加大得推动,整体给予增
持的评级,行业中存在技术优势的公司尤其看好.
重点公司:推荐输变电设备中的特变电工,平高电气,许继电气,国电南瑞;发
电设备中的东方电机.
4.4.5 商业消费:增持
2007 年,宏观经济向好,奥运经济,财富效应等因素将带动国内消费市场持续
繁荣.在消费市场规模持续增长的同时,居民消费结构的变化更值得关注.随着消费
结构升级,消费者对于零售渠道的专业化和个性化需求越来越强烈,而专业专卖业态
就伴随上述需求出现并发展起来.在经济发达地区,专业专卖业态的发展速度更快.
消费升级带动了高端家电消费.在家电零售渠道中,家电连锁的比重越来越大.
目前国内的家电连锁企业主要依靠向供应商收取费用来赚取利润.随着竞争的加剧,
这样的盈利模式面临变革.
顺应奢侈品消费的潮流,珠宝/黄金饰品专卖业态逐渐兴起.与其他零售业态不
同,黄金饰品专卖企业通常拥有设计与制造能力,在这种情况下,渠道规模和品牌价
值构筑起珠宝/黄金专卖企业的核心竞争力.
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从需求上来看,手机这种商品已经成为大众消费品.国产手机的崛起和手机消费
的大众化趋势导致了手机分销渠道的多样化.代理分销,家电连锁,专业卖场和运营
商定制等渠道合计占到国内手机分销市场的90%.
重点公司:作为家电连锁龙头企业,苏宁电器(002024)一直致力于供应链建设.
我们预计,2007年,公司能够实现每股收益1.21元.我们维持对公司的"增持"评
级.
豫园商城(600655)通过老庙黄金,亚一金店和招金矿业,打造出完整的黄金产
业链.基于对豫园商城黄金饰品零售和黄金生产业务的预测,我们预计,2007 年和
2008年,豫园商城的每股收益将分别达到0.51元和0.58元,我们给予公司"增持"
评级.
赣南果业控股目前国内最大的手机分销企业之一-天音通信,目前赣南果业的全
部利润都来自于手机分销业务.2005年,天音通信确立了"直供+FD"的新型分销模
式,手机销量的增长将成为公司未来的收入和利润增长点.我们预计,2007 年,公
司能够实现每股收益0.65元.2006～2008年,公司净利润的年均增长率在45%以上.
我们给予公司"增持"评级.
4.4.6 食品-黄酒行业:买入
从2001年开始,黄酒行业走出多年的徘徊期,步入重铸辉煌的成长时期.近几
年,黄酒产量增长率均保持在10%以上.通过对比各酒种的历史文化内涵,营养养生
的功效及吨酒价位,我们认为黄酒综合评估比白酒,葡萄酒和啤酒有优势.黄酒发展
前景看好:(1)消费升级使低度,营养的黄酒受消费者青睐;(2)国家产业政策的扶
持,黄酒在各酒种中赋税是最轻的;(3)民族的复兴带动本民族文化物化品之一的黄
酒发展;(4)创新赋予黄酒新的活力.
重点公司:目前第一食品是行业的真正龙头企业,我们维持对第一食品的"买入"
评级.
轻纺城由于将在股改后剥离亏损严重的纺织企业舒美特,使公司今后业绩的增长
没了出血点,预计公司的黄酒业务在未来几年将保持快速增长,我们维持对公司的"增
持"评级.
4.4.7 农业—渔业:买入
我国未来渔业产量的增长主要依赖养殖量的增长,在养殖水域上我们认为更多的
是来自海水养殖方面.虽然我国渔业养殖资源丰富,但毕竟还是有限的,资源对于渔
业养殖公司的发展十分关键.只有拥有资源优势才能规模化生产,提高养殖效率,减
少管理费用,并且能够依靠资源优势进行研发,提高养殖的单位产量.同时随着人们
对水产品的消费要求越来越高,人们在消费时逐渐形成了品牌崇尚.得到消费者认可
的名优水产品,同样规格的产品,其销售价格可比无品牌产品高出几倍,品牌效应十
分显著.
重点公司:我们认为獐子岛(002069),好当家(600467)均具备资源及品牌优
势,我们建议关注这两家上市公司.
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4.4.8 航空:增持
2007 年投资航空股的三大理由:理由一:长期看,全球油价呈下跌趋势.理由
二:人民币升值预期趋势确定:人民币升值趋势确定,预计年升值幅度在 3%左右.
理由三:行业基本面预期良好:06年1-10月行业客运量同比增长15.6%,增速较05
年提高.我们预计 07 年行业客运量增速在 15%左右,十一五期间行业需求复合增长
率在14%左右.预计客座水平将稳中有升.考虑行业供需态势和竞争状况,我们预计
07年行业票价水平基本稳定.
重点公司:增持中国国航,南方航空,上海航空.
4.4.9 机场:增持
我们预计07年深圳机场,上海机场和白云机场公司将完成集团资产注入,考虑
到集团实力,我们预计深圳机场和上海机场方案可能对股份公司业绩增厚幅度最大.
2005年底民航总局曾经推出了《民用机场收费改革征求意见稿》,主要内容是对外航
起降收费下调,内航国际航线,国内航线的起降费大幅度上调,整体方案有利于内航
航班占比重较大的机场公司.预计07年有可能出台机场收费改革方案.
重点公司:基于资产注入和机场收费改革政策可能推出两大因素,我们建议战略
性增持机场股,重点推荐估值有优势的上海机场和深圳机场.
4.4.10 汽车:增持
行业发展环境总体保持良好,主要产品出厂价格指数保持稳中有升的趋势,客车
产品略有下降.重要原材料钢材的价格在经历了05年的高点后持续回落,其他如橡
胶等价格也趋于降低.这进一步缓解了行业成本压力.预计07年汽车行业继续保持
快速增长,全行业利润预计增长29%.汽车大国崛起,过去8年全球汽车产量复合增
长率(CAGR)仅2.5%,中国则达17.4%,2010年预计产量超过1000万辆,占全球比
例达14.5%,与日本,美国一起成为三大汽车生产国.越来越多的国际零部件采购转
向中国市场,为中国优势企业提供了良好市场机遇.
重点公司:投资建议-长期看好优势企业:关注优势零部件企业:汽车大国一定
会产生具有全球竞争力的零部件企业;中国庞大的市场为优势企业提供了持续成长的
舞台.重点关注各细分行业的龙头企业.
整车企业:乘用车,市场持续快速增长,面临全球竞争和市场.少数本土企业将
成长为具有国际竞争力的优势企业,日本,韩国汽车产业的故事一定会在中国重演!
商用车:长期看好综合性,全系列产品商用车企业.
4.4.11 钢铁:增持
预计行业运行将呈现平稳上扬态势,行业利润温和上涨,随着行业整合步伐的加
快,产品结构性调整将加剧,上调行业评级至增持.供给方面,钢铁工业新增产能下
降趋势已经确立.需求方面,钢材表观消费与固定资产投资增长率的相关度高达
0.73,预计2007年国内固定资产投资将保持较快的增长,钢材需求将保持强劲.出
口方面,考虑出口政策调整,贸易摩擦,全球经济增速放缓等因素,2007 年钢材出
口增加的势头会逐渐回落.
重点公司:并购重组类公司,产品结构优势公司,分红收益率高的公司.我们看
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好太钢不锈(000825),新钢钒(000629),新兴铸管(000778),宝钢股份(600019),
武钢股份(600005),鞍钢股份(000898).
4.4.12 通信:增持
全球电信市场持续复苏,今年上半年全球3G商用进程明显加快,3G商用网络数
量也日益增加,全球3G业务即将进入一个快速的发展时期.奥运承诺构成了中国3G
投资的第一推动,我们认为运营商不会仅仅局限于在承诺中的奥运场馆和周边地区投
资建网从而错失发展3G的先机,在牌照发放后它们会首先在奥运城市和重点发达地
区开展一期建设,由此拉开3G投资的序幕.另外从国家对TD-SCDMA的支持力度我们
可以看出政府 3G 产业政策的核心就是扶持国内相关企业通过 TD 的演练进入良性循
环,从产业链厂商对3G投资的渴求角度来讲,政府会选择适当时机发放牌照来满足
市场的需求.
重点公司:海内外业务齐头并进,国内3G将锦上添花的中兴通讯(000063),产
品结构调整带来高速成长的高鸿股份(000851),稳健发展的IT服务提供商华胜天成
(600410).
4.4.13 有色金属:中性
金属价格的短,中,长期走势中,中期走势对股票投资意义最大,供求关系和美
元利率是决定中期走势的关键因素,07年,预计这些因素将导致金属价格中期走低.
各金属品种间有差别,金价看好,锌价高位,其余下跌.行业总体将平稳运行,需通
过估值具体分析子板块和个股,从把握价格的周期性走势寻找投资机会;投资趋势性
好转的子行业和个股,如铝,黄金,小金属;资产注入,整体上市等带来个股投资机
会.07 年值得关注的问题:1)资产注入,整体上市;2)跟踪铅锌精矿产量变化,
关注铅锌行业上下游的投资机会;3)关注氧化铝行业的整合,判断氧化铝价格何时
到底.
主要子行业走势分析:铜:精铜走向过剩,价格趋势下跌;铝:电解铝公司盈利
差异较大,一体化公司更具优势;铅锌:关注精矿产量变化,判断上下游的投资机会;
黄金:央行增持及弱势美元支持金价;其他金属:关注钨,锡,稀土等投资机会.
重点公司:买入:云铝股份,南山铝业,神火股份,云南铜业;增持:中金岭南,
山东黄金,宝钛股份,吉恩镍业,S兰铝;谨慎增持:包头铝业;中性:江西铜业,
S山东铝,锡业股份,贵研铂业.
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表 7 天相行业评级与重点公司
行业 公司 盈利预测 行业
评级
重点公司推荐
评级 2005 2006E 2007E 2008E
招商银行 买入 0.27 0.38 0.50 0.66
深发展 买入 0.18 0.49 0.58 0.73
银行 增持
工商银行 增持 0.11 0.15 0.18 0.22
证券 买入 中信证券 买入 0.16 0.52 0.76 1.06
房地产 增持 万科A 买入 0.36 0.47 0.65 0.90
中联重科 增持 0.61 0.96 1.40 1.49
中集集团 增持 1.20 1.28 1.40 1.47
晋西车轴 增持 0.24 0.54 0.74 0.91
广船国际 增持 0.20 0.50 0.95 1.14
中捷股份 增持 0.31 0.40 0.52 0.67
机械 增持
沈阳机床 增持 0.33 0.38 0.57 0.68
特变电工 增持 0.29 0.48 0.66 0.87 电气设备 增持
许继电气 增持 0.31 0.37 0.55 0.80
武汉中百 增持 0.15 0.23 0.38 0.52
苏宁电器 增持 0.49 0.84 1.21 1.55
豫园商城 增持 0.23 0.40 0.51 0.58
商业 增持
赣南果业 增持 0.27 0.44 0.65 0.78
第一食品 买入 0.47 0.56 0.66 0.82 食品 增持
五 粮 液 买入 0.29 0.50 0.66 0.79
中牧股份 买入 0.16 0.30 0.45 0.60
新 希 望 买入 0.29 0.36 0.41 0.46
农业 增持
好当家 增持 0.44 0.33 0.39 0.44
中兴通讯 增持 1.24 1.57 2.21 2.55
高鸿股份 增持 0.04 0.05 0.19 0.31
通信 增持
华胜天成 增持 0.55 0.74 1.03 1.38
中国国航 增持 0.14 0.30 0.25 0.31
南方航空 增持 (0.41) 0.08 0.12 na
航空 增持
上海航空 增持 0.04 (0.05) 0.05 na
上海机场 增持 0.72 0.81 0.93 0.70
深圳机场 增持 0.25 0.30 0.33 0.34
机场 增持
白云机场 增持 0.25 0.30 0.35 0.38
福田汽车 买入 (0.24) 0.05 0.18 0.38 汽车 增持
福耀玻璃 增持 0.39 0.58 0.73 0.91
宝钢股份 买入 0.72 0.74 0.85 0.93
太钢不锈 增持 0.60 0.78 1.27 1.51
新兴铸管 增持 0.82 0.42 0.55 0.73
钢铁 增持
新钢钒 增持 0.48 0.34 0.45 0.54
广东榕泰 买入 0.30 0.42 0.51 na化工 中性
烟台万华 增持 0.52 0.63 0.95 na
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新安股份 增持 0.76 0.84 1.09 na
盐湖钾肥 增持 0.67 1.05 1.27 na
南山铝业 买入 0.54 0.26 0.95 1.15
云铝股份 买入 0.26 0.48 1.61 1.76
神火股份 买入 0.95 0.80 1.55 1.50
有色金属 中性
云南铜业 买入 0.62 1.36 1.68 1.94
资料来源:天相整理
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投资建议根据分析师对该股票在12个月内相对天相流通指数的预期涨幅为基准.
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